Dynamiques sectorielles de répercussion
Les secteurs à demande peu élastique aux prix et à concurrence des importations limitée, comme le ciment domestique, les granulats et certaines utilities sous structures tarifaires réglementées, ont généralement une capacité de répercussion plus élevée, permettant de faire porter les coûts carbone sur le client final avec un impact limité sur les marges. À l'inverse, les matières premières échangées mondialement comme l'acier, l'aluminium et les produits chimiques de base font face à une répercussion plus contrainte, les concurrents opérant sous des régimes de tarification carbone différents ou inexistants, ce qui crée un véritable risque de compétitivité en plus du risque de crédit.
Des mécanismes comme le Mécanisme d'ajustement carbone aux frontières de l'UE sont spécifiquement conçus pour combler cet écart de compétitivité pour les importations dans les secteurs couverts, et les analystes crédit devraient suivre la montée en puissance de tels mécanismes, car ils affectent sensiblement les hypothèses de répercussion utilisées dans les scénarios de risque de transition pour les emprunteurs concernés.
Conception des scénarios de trajectoires carbone
Les scénarios de risque de transition modélisent généralement une gamme de trajectoires de prix du carbone, souvent en s'appuyant sur les trajectoires du NGFS, mais la traduction d'une hypothèse de prix du carbone en impact sur les flux de trésorerie d'un emprunteur exige une modélisation explicite des taux de répercussion par secteur et géographie, et pas seulement l'application du prix du carbone aux émissions déclarées. Une hypothèse plate selon laquelle tous les coûts carbone se répercutent sur le résultat net sans aucune répercussion sur les prix surestimerait systématiquement le risque de transition pour les secteurs disposant d'un véritable pouvoir de fixation des prix.
La conception des scénarios devrait aussi tenir compte de la possibilité d'allocation gratuite de quotas sous des dispositifs comme le système d'échange de quotas d'émission de l'UE, qui protège certains secteurs du plein prix marginal du carbone à court terme mais s'éteint progressivement, ce qui signifie que l'analyse crédit a besoin d'une vue prospective sur les calendriers de suppression progressive des allocations, en complément de la trajectoire de prix du carbone elle-même.
Implications pour les notations et les clauses contractuelles
Les agences de notation intègrent de plus en plus l'exposition aux coûts carbone dans leurs perspectives sectorielles et leurs évaluations d'émetteurs individuels, en particulier pour les émetteurs de secteurs difficiles à décarboner où la capacité de répercussion est limitée et les besoins d'investissement pour la décarbonation élevés. Les analystes crédit devraient s'attendre à ce que la sensibilité à la tarification carbone figure plus en évidence dans les justifications de notation lors des prochains cycles de revue, à mesure que les prix du carbone dans les principaux dispositifs ont tendance à augmenter.
Les contrats de prêt et les covenants obligataires intègrent de plus en plus des clauses liées à la durabilité, indexées sur des objectifs de réduction d'émissions, qui interagissent avec l'exposition à la tarification carbone, un emprunteur confronté à des coûts carbone élevés et à des objectifs ambitieux liés aux covenants portant un risque financier et réputationnel accru en cas de non-atteinte de ces objectifs.
Résumé
La répercussion de la tarification carbone est la variable charnière qui détermine si la hausse des coûts carbone devient un véritable risque de crédit ou une pression de coût gérable pour un emprunteur donné, et une analyse sectorielle fine du pouvoir de fixation des prix est essentielle pour bien l'appréhender. Une notation de risque de transition grossière, fondée uniquement sur les émissions, manque cette nuance et peut mal allouer l'appétit au risque et la tarification. Yonas Osman, PDG de Quantica Risk, insiste pour que toute évaluation du risque de transition fondée sur la tarification carbone modélise explicitement la capacité de répercussion sectorielle plutôt que d'appliquer une hypothèse uniforme de répercussion des coûts à tous les emprunteurs.
Sources
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