Dinámicas sectoriales de repercusión
Los sectores con demanda poco elástica a precio y competencia limitada de importaciones, como el cemento o los áridos de mercado doméstico y ciertos servicios públicos bajo estructuras tarifarias reguladas, tienden a tener mayor capacidad de repercusión, lo que permite trasladar los costes de carbono al cliente final con un impacto limitado en el margen. En cambio, materias primas negociadas globalmente como el acero, el aluminio y los químicos básicos enfrentan una repercusión más limitada cuando sus competidores operan bajo regímenes de tarificación del carbono distintos o inexistentes, lo que crea un riesgo de competitividad genuino junto al riesgo de crédito.
Mecanismos como el Mecanismo de Ajuste en Frontera por Carbono de la UE están diseñados específicamente para abordar esta brecha de competitividad en las importaciones hacia los sectores cubiertos, y los analistas de crédito deberían hacer seguimiento de cómo se implantan gradualmente estos mecanismos, ya que afectan de forma material a los supuestos de repercusión usados en los escenarios de riesgo de transición para los prestatarios afectados.
Diseño de escenarios para las trayectorias del precio del carbono
Los escenarios de riesgo de transición suelen modelizar un rango de trayectorias de precio del carbono, a menudo basándose en las trayectorias de NGFS, pero traducir un supuesto de precio del carbono en un impacto en el flujo de caja a nivel de prestatario requiere modelizar explícitamente las tasas de repercusión por sector y geografía, no solo aplicar el precio del carbono a las emisiones declaradas. Un supuesto plano en el que todos los costes de carbono pasan íntegramente al resultado final, sin repercusión alguna, sobreestimará de forma sistemática el riesgo de transición de sectores con verdadero poder de fijación de precios.
El diseño de escenarios también debe tener en cuenta la posibilidad de asignación gratuita de derechos de emisión bajo esquemas como el Régimen de Comercio de Derechos de Emisión de la UE, que protege a ciertos sectores del precio marginal completo del carbono en el corto plazo pero se va eliminando con el tiempo, lo que implica que el análisis crediticio necesita una visión prospectiva sobre los calendarios de eliminación de las asignaciones, además de la trayectoria del precio del carbono en sí.
Implicaciones para los ratings y las estructuras de los convenios
Las agencias de calificación han incorporado cada vez más la exposición al coste del carbono en las perspectivas sectoriales y en las evaluaciones de emisores individuales, en particular para emisores en sectores de difícil descarbonización donde la capacidad de repercusión es limitada y las necesidades de capex para la descarbonización son altas. Los analistas de crédito deberían esperar que la sensibilidad a la tarificación del carbono tenga un papel más destacado en la justificación de las calificaciones en los próximos ciclos de revisión, a medida que los precios del carbono en los principales esquemas han tendido al alza.
Los contratos de préstamo y los convenios de bonos están empezando a incorporar cláusulas vinculadas a la sostenibilidad ligadas a objetivos de reducción de emisiones, que interactúan con la exposición a la tarificación del carbono, ya que un prestatario con costes de carbono altos y objetivos ambiciosos vinculados a convenios asume un riesgo financiero y reputacional agravado si no los cumple.
Resumen
La repercusión de la tarificación del carbono es la variable bisagra que determina si el aumento de los costes de carbono se convierte en un riesgo de crédito genuino o en una presión de costes manejable para un prestatario dado, y el análisis específico por sector del poder de fijación de precios es esencial para acertar en esto. Una puntuación de riesgo de transición basada únicamente en emisiones y poco matizada pasa por alto este matiz y puede desalinear el apetito de riesgo y la tarificación. Yonas Osman, CEO de Quantica Risk, insiste en que cualquier evaluación de riesgo de transición construida en torno a la tarificación del carbono modelice explícitamente la capacidad de repercusión sectorial, en lugar de aplicar un supuesto uniforme de traslado de costes entre prestatarios.
Fuentes
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